雖然購買或置換的資產存在質押等問題，但是重組方的投入，據悉都將在重組完成后獲得不菲的回報
作者：本刊記者 陳曄/文
在中關村的資本運作中，黃光裕的投入前后近8億元，除了獲得中關村22.75%股權、啟迪控股33.33%股權，還將獲得中關村四環100%股權。中關村方面介紹說，中關村四環等企業的經營狀況并不好，并且黃光裕方面是溢價購買，作為精于成本控制的商人，黃光裕的投入似乎不小。
但業內有人認為，黃光裕購買的啟迪控股和中關村四環并沒有宣稱的那么差，所以黃光裕可能還是從中獲得了潛在的收益。
中關村一位人士表示，中關村四環曾接待過五六批潛在投資者的盡職調查，其中一位投資者曾在2005年開價5億多元收購中關村四環的主體——華素制藥。中關村四環持有華素制藥68.33%股權，那么這部分資產的參考價值就達3億多元，高于評估機構對中關村四環1.97億元的評估價值。
中關村的新聞發言人賈鵬云向《證券市場周刊》出具的簽署于2005年的某海外投資基金對華素制藥的收購意向書顯示：中關村對華素制藥全部股權報價為5.8億元，但沒有得到收購方的認可。據稱雙方有1億元左右的價格分歧。
賈鵬云繼而解釋說，當時估值原則是基于華素制藥2005年經審計稅后凈利潤6194萬元的9.36倍，或者是2003年-2005年平均稅后凈利潤6628萬元的8.75倍。依此計算，中關村四環持有華素制藥的價值為3.886億元。但是，受行業因素的影響，華素制藥在2006年和2007年的利潤已經出現了大幅度的下滑。因此，中關村四環此次溢價出售給鵬泰投資還是合理的。
據中關村四環的財務總監回憶，2006年上述海外投資基金提出收購意向時表達了幾點要求：其一，華素制藥不能進行分紅，公司賬上的現金不能減少；第二，公司需要做出盈利承諾，應接近前三年的平均值(2003年、2004年和2005年平均凈利潤為6628萬元)；第三，中關村需要協助該基金收購華素制藥其他股東的持股，當時中關村僅持有華素制藥68.33%股權；第四，中關村幫助華素制藥拿到軍科院正在研制的兩個新藥。
后來因為該基金總部人事變動的原因，收購不得不中止。此后有多批投資者到公司進行盡職調查，開價都沒有超過該基金，價格在3億元左右。雖然中關村四環2006年后的盈利狀況大不如前，但是這樣的價格還是令公司不能接受。
華素制藥雖然近況不佳，但是公司還是有著一些值得稱道的地方。華素制藥是以原北京四環制藥廠為主聯合5家公司于2000年6月組建的高新技術企業。市場知名度很高的華素片(擁有國內惟一西地碘制劑工藝)就是其產品。公司在神經鎮痛領域的實力同樣強大，多項產品影響非凡，其中飛賽樂為國際首創，申請了7項國家專利；鹽酸二氫埃托啡同為國際首創，是世界上用量最小、鎮痛作用最強的高效鎮痛藥。
對于華素制藥的輝煌賈鵬云并不否認，但他強調由于公司不注重研發，長期沒有新藥品上市，現有藥品要么已經過了專利保護期，如蘇諾，要么屬于國家限制使用產品，如曲馬多等，盈利能力很差。由于在激烈的競爭中業務日益萎縮，導致公司資產狀況逐年下降。公司OTC支柱產品華素片，去年銷售收入僅9000多萬元，在扣除廣告費用、生產成本等支出后，利潤為負值。
不僅如此，據賈鵬云透露，由于舊有的營銷模式存在嚴重缺陷，華素制藥有大量的應收賬款，有約5000多萬元的賬屬于陳年舊賬，很多成為死賬，這樣的情況并沒有進行相應的壞賬計提。
按照公告，2005年前華素制藥是一家銷售收入每年上漲10%、毛利率高達80%以上的藥品企業。2006年公司業績全面下滑，收入下降為2.16億元，利潤685萬元。
上市公司為了迎接外部的重大重組，往往是“清理房間，迎客進門”。但是由于中關村有大量債務和擔保問題，下屬的中關村四環、啟迪控股的股權都存在質押的情況，這使得中關村的資產處置并不容易。某種程度上說，黃光裕的重組成本也大大增加。
2004年4月，中關村公告，由于公司承擔連帶責任的華運達公司的1.5億元貸款到期未還，建行北京分行已經申請了強制執行，并查封了公司持有的中關村四環公司4000萬股股權和中關村建設公司的1.2億股股權以及中關村科貿中心部分房產。
按照中關村2006年年報披露，中關村四環3000萬股股權，為光彩事業集團建行天津分行的貸款進行質押擔保；4000萬股股權給四通集團建行北京建國支行進行質押擔保；4000萬股股權為公司在光大銀行的貸款擔保。
啟迪控股的股權也有著同樣的境遇。按照中關村2006年年報顯示，公司持有的1.3億股股權為清華控股提供反擔保，被質押。
如果投資者購買這些資產，必會提出解除公司存在擔保、質押等后進行收購的要求。而中關村已經被擔保問題困擾，對于解決子公司的問題無能為力， 惟一的解決方法就是有人能夠購買中關村四環、啟迪控股并承擔擔保、質押等問題。
據知情人士透露，許鐘民當時為了說服黃光裕收購中關村四環，曾經承諾幫助黃光裕將中關村四環擔保等問題解
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